Оцінка інвестиційного проекту
Заявка на оцінку інвестиційного проекту
1. Загальна характеристика методів оцінки ефективності
Робота по визначенню економічної ефективності інвестиційного проекту є одним з найбільш відповідальних етапів передінвестиційних досліджень. Він включає детальний аналіз і інтегральну оцінку всієї техніко-економічної і фінансової інформації, зібраної і підготовленої для аналізу в результаті робіт на попередніх етапах передінвестиційних досліджень.
Методи оцінки ефективності інвестиційних проектів засновані переважно на порівнянні ефективності (прибутковості) інвестицій у різні проекти. При цьому в якості альтернативи вкладення коштів у розглянутий виробництво виступають фінансові вкладення в інші виробничі об'єкти, приміщення фінансових коштів в банк під відсотки або їх звернення в цінні папери. З позиції фінансового аналізу реалізація інвестиційного проекту може бути представлена як два взаємопов'язані процеси: процес інвестицій у створення виробничого об'єкта (або накопичення капіталу) і процес отримання доходів від вкладених коштів. Ці два процеси протікають послідовно (з розривом між ними або без нього) або на деякому часовому відрізку паралельно. В останньому випадку мається на увазі, що віддача від інвестицій починається ще до моменту завершення вкладень. Обидва процеси мають різну розподілу інтенсивності в часі, що в значній мірі визначає ефективність вкладення інвестицій.
Безпосереднім об'єктом фінансового аналізу є потоки (cash flow), що характеризують обидва ці процеси у вигляді однієї суміщеної послідовності. У разі виробничих інвестицій інтенсивність результуючого потоку платежів формується як різниця між інтенсивністю (витратами в одиницю часу) інвестицій і інтенсивністю чистого доходу від реалізації проекту.
Під чистим доходом розуміється дохід, отриманий в кожному часовому інтервалі від виробничої діяльності, за вирахуванням всіх платежів, пов'язаних з його отриманням (поточними витратами на оплату праці, сировину, енергію, податки і т.д.). При цьому погашення амортизації не відноситься до поточних витрат.
Оцінка ефективності здійснюється за допомогою розрахунку системи показників або критеріїв ефективності інвестиційного проекту.
Всі вони мають одну важливу особливість. Витрати і доходи рознесені за часом, приводяться до одного (базового) моменту часу. Базовим моментом часу звичайно є дата реалізації проекту, дата початку виробництва продукції або умовна дата, близька часу проведення розрахунків ефективності проекту.
Процедура приведення різночасних платежів до базової дати називається дисконтуванням. Економічний сенс цієї процедури полягає в наступному. Нехай задана деяка ставка позичкового відсотка r і потік платежів (негативних або позитивних t), початок якого збігається з базовим моментом часу приведення. Тоді дисконтована величина платежу P (t), виконаного в момент, віддалений від базового на величину t інтервалів (місяців, років), дорівнює деякій величині Pd (t), яка, будучи виданої, під позичковий відсоток r, дасть в момент t величину P (t). Таким чином, Pd (t) (1 + r) t = P (t), або дисконтована величина платежу P (t) дорівнює:
Величина позичкового відсотка r називається нормою дисконтування (приведення) і, крім зазначеного вище сенсу, трактується в економічній літературі як норма (або ступінь) переваги доходів, отриманих зараз, над доходами, які будуть отримані в майбутньому.
При виборі ставки дисконтування орієнтуються на існуючий або очікуваний усереднений рівень позичкового відсотка. Практично вибирають конкретні орієнтири (прибутковість певних видів цінних паперів, банківських операцій і т.д.) з урахуванням діяльності відповідних підприємств і інвесторів.
Наприклад, в США найбільші нафтові компанії застосовують при аналізі ефективності три варіанти ставки: усереднений показник прибутковості акцій, існуючі ставки по кредиту (середньо- і довгострокові), суб'єктивні оцінки, засновані на досвіді фірм. Ставка дисконтування, яка використовується в ринковій економіці, в значній мірі залежить від господарської кон'юнктури, перспектив економічного розвитку країни, світового господарства, є предметом серйозних досліджень і прогнозів.
Іншим важливим фактором, що впливає на оцінку ефективності інвестиційного проекту, є фактор ризику. Оскільки ризик в інвестиційному процесі незалежно від його конкретних форм, в кінцевому рахунку, постає у вигляді можливого зменшення реальної віддачі від капіталу в порівнянні з очікуваною, то для обліку ризику часто вводять поправку до рівня процентної ставки, яка характеризує прибутковість по безризикових вкладеннях (наприклад, в порівнянні з банківськими депозитами або короткостроковими державними цінними паперами).
Включення ризикової надбавки в величину відсоткової ставки дисконтування є поширеним, але не єдиним засобом обліку ризику. Іншим методом вирішення цього завдання є аналіз чутливості або стійкості інвестиційного проекту до змін зовнішніх факторів і параметрів самого проекту.
До зовнішніх факторів належать: майбутній рівень інфляції, зміни попиту і цін на плановану до випуску продукцію, можливі зміни цін на сировину і матеріали, зміни ставки позичкового відсотка, податкові ставки і т.д. До внутрішніх параметрах проекту відносяться: зміни термінів і вартості будівництва, темпів освоєння виробництва продукції, потреби в різних видах сировини і матеріалів, збутових витратах і т.д.
Оскільки реалізація інвестиційного проекту, включає в себе процеси капітального будівництва, освоєння і нарощування виробництва продукції, його функціонування в змінюється економічному середовищі, є динамічним, то для його опису використовуються імітаційні динамічні моделі, реалізовані за допомогою обчислювальної техніки. В якості змінних в цих моделях використовуються техніко-економічні та фінансові показники інвестиційного проекту, а також параметри, що характеризують зовнішню економічне середовище (характеристики ринків збуту продукції, інфляції, ставки відсотків за кредитами і т.д.). На основі цих моделей визначаються потоки витрат і доходів, розраховуються показники ефективності інвестиційного проекту, будуються річні баланси результатів виробничої діяльності, а також проводиться аналіз впливу різних чинників і внутрішніх параметрів інвестиційного проекту на результати виробничої діяльності та ефективності проекту.
2. Показники економічної ефективності інвестиційного проекту
В основі більшості методів визначення економічної ефективності інвестиційних проектів в ринковій економіці лежить обчислення чистого приведеного доходу (net present value). Чистий приведений дохід (NPV) являє собою різницю результіровалась на один момент часу (зазвичай на рік початку реалізації проекту) показників доходу і капіталовкладень.
Для оцінки ефективності виробничих інвестицій в основному застосовуються такі показники: чистий приведений дохід, внутрішня норма прибутковості, термін окупності капітальних вкладень, рентабельність проекту і точка беззбитковості.
Змінні показники є результатами зіставлень розподілених у часі доходів з інвестиціями і витратами на виробництво.
Розглянемо визначення, смисловий зміст і алгоритм розрахунку зазначених вище показників інвестиційного проекту.
Чистий приведений дохід NPV обчислюється при заданій нормі дисконтування (приведення) по формулі
, (1)
де t - роки реалізації інвестиційного проекту включає етап будівництва (t = 0, 1, 2, 3, ..., T); Pt - чистий потік платежів (готівки) в році t; d - ставка дисконтування.
Чистий потік платежів включає як доходи прибуток від виробничої діяльності та амортизаційних відрахувань, а в якості витрат - інвестиції в капітальне будівництво, відтворення вибувають в період виробництва основних, а також на створення і накопичення оборотних коштів.
Вплив інвестиційних витрат і доходів від них на NPV можна представити в більш наочному вигляді, записавши формулу (1) у вигляді
, (1 *)
де tn - рік початку виробництва продукції;
tc - рік закінчення капітального будівництва;
KVt - інвестиційні витрати (капітальні вкладення) в році t.
Слід зазначити, що замість річного інтервалу в цих формулах можуть використовуватися і більш дрібні тимчасові інтервали - місяць, квартал, півріччя. Рік початку виробництва продукції tn може не збігатися з роком закінчення будівництва.
Випадок tn> tc означає тимчасову затримку виробництва продукції після завершення будівництва, а випадок tn <tc означає запуск продукції до завершення будівництва.
Внутрішня норма прибутковості (internal rate of return, IRR) інвестиційного проекту являє собою розрахункову ставку відсотків, при якій чистий приведений дохід, що відповідає цьому проекту, дорівнює нулю. Економічний зміст цього показника виражений в наступному: в якості альтернативи вкладень фінансових коштів в інвестиційний проект розглядається приміщення тих же коштів (так само розподілених за часом вкладення) під деякий банківський відсоток. Розподілені в часі доходи поміщаються на депозитний рахунок в банку під той же відсоток.
При ставці позикового відсотка, що дорівнює внутрішній нормі прибутковості, інвестування фінансових коштів в проект дасть в підсумку той же сумарний дохід, що і приміщення їх в банк на депозитний рахунок. Таким чином, при цій ставці позикового відсотка альтернативи приміщення фінансових коштів економічно еквівалентні. Якщо реальна ставка позичкового відсотка менше внутрішньої норми прибутковості проекту, то інвестування коштів в нього вигідно, і навпаки. Отже, IRR є граничною ставкою позичкового відсотка, що розділяє ефективні і неефективні проекти.
Рівень IRR повністю визначається внутрішніми даними, що характеризують інвестиційний проект. Ніякі припущення про використання чистого доходу за межами проекту не розглядаються. За кордоном розрахунок внутрішньої норми прибутковості часто застосовується в якості першого кроку при фінансовому аналізі інвестиційного проекту. Для подальшого аналізу відбираються ті інвестиційні проекти, які мають IRR не нижче порогового значення (зазвичай 15 - 20% річних).
Методика визначення внутрішньої норми прибутковості залежить від конкретних особливостей розподілу доходів від інвестицій і самих інвестицій. У загальному випадку, коли інвестиції і віддача від них задаються у вигляді потоку платежів, IRR визначається як рішення наступного рівняння щодо невідомої величини d *:
(2)
де d * = IRR - внутрішня норма прибутковості, відповідна потоку платежів Pt.
Воно може бути отримано з формули (1), якщо її ліву частину прирівняти до нуля. Рівняння (2) еквівалентно рівнянню алгебри ступеня T і зазвичай вирішується методом ітерації. Існують численні програми для ПЕОМ, вирішальні подібні рівняння.
Дуже часто на практиці можуть зустрічатися більш складні випадки, коли рівняння (2) має кілька позитивних коренів. Це може, наприклад, статися, коли вже після початкових інвестицій у виробництво виникає необхідність докорінної модернізації або заміни обладнання на діючому виробництві. В цьому випадку слід керуватися найменшим значенням з отриманих рішень.
Термін окупності інвестицій (payback method) - це один з найбільш вживаних показників, особливо для попередньої оцінки ефективності інвестицій. Термін окупності визначається як період часу, протягом якого інвестиції будуть повернуті за рахунок доходів, отриманих від реалізації інвестиційного проекту. Більш точно під терміном окупності розуміється тривалість періоду, протягом якого сума чистих доходів, дисконтованих на момент завершення інвестицій, дорівнює сумі інвестицій.
Для визначення терміну окупності можна скористатися формулою (1 *), видозмінивши її відповідним чином. Ліву частину цієї формули прирівнюємо нулю і будемо вважати, що всі інвестиції зроблені в момент закінчення будівництва. Відома величина h періоду з моменту закінчення будівництва, задовольняє цим умовам, і буде строком окупності інвестицій.
Рівняння для визначення терміну окупності можна записати у вигляді:
, (3)
де h - термін окупності; KV - сумарні капіталовкладення в інвестиційний проект.
Слід зауважити, що в рівнянні t = 0 відповідає моменту закінчення будівництва. Величина h визначається шляхом послідовного підсумовування членів ряду дисконтованих доходів до тих пір, поки не буде отримана сума, що дорівнює обсягу інвестицій або перевищує його.
позначимо 
, Причому Sm <KV <Sm + 1.
Тоді термін окупності приблизно дорівнює:
, (4)
Очевидно, що на величину терміну окупності, крім інтенсивності надходження доходів, істотно впливає використовувана норма дисконтування доходів. Природно, що найменший термін окупності відповідає відсутності дисконтування доходів, монотонно зростаючи в міру збільшення ставки відсотка.
На практиці можуть зустрітися випадки, коли термін окупності інвестицій не існує (або дорівнює нескінченності). При відсутності дисконтування ця ситуація виникає, тільки якщо термін окупності більше періоду отримання доходів від виробничої діяльності. При дисконтуванні доходів термін окупності може просто не існувати (прагнути до нескінченності) при певних співвідношеннях між інвестиціями, доходами і нормою дисконтування.
Припустимо, у формулі (3) Pt постійна величина, рівна P.
тоді сума 
є сумою членів геометричної прогресії. При h а ця сума дорівнює S = 1 + d / d.
При будь-якому кінцевому h Sh <S. Звідси випливає, що необхідною умовою існування кінцевого терміну окупності h є виконання рівності:
P (1 + d / d) = KV,
що еквівалентно:
P / KV = d / 1 + d. (5)
Слід зазначити, що при визначенні терміну окупності інвестиції не піддавалися дисконтированию, а просто підсумовувалися. Іноді корисно визначати термін окупності інвестицій, здійснюючи їх приведення до моменту закінчення терміну будівництва, поряд з доходами по тій же процентній ставці.
В цьому випадку при нормі дисконтування, що дорівнює внутрішній нормі прибутковості, термін окупності інвестицій дорівнює виробничому періоду, протягом якого доходи від виробничої діяльності позитивні. Таким чином, IRR є граничною нормою дисконтування, при якій термін окупності існує. Вона може бути також орієнтиром при оцінці граничного значення норми дисконтування, відповідної існування терміну окупності і в разі відсутності дисконтування інвестицій.
Недолік терміну окупності як показника ефективності капітальних вкладень, полягає в тому, що цей показник не враховує весь період функціонування виробництва і, отже, на нього не впливають доходи, які будуть отримані за межами терміну окупності. Зокрема, такий захід, як термін окупності, повинна використовуватися не як критерій вибору інвестиційного проекту, а лише у вигляді обмеження при прийнятті рішення. Це означає, що якщо термін окупності більше деякого прийнятого граничного значення, то інвестиційний проект виключається зі складу аналізованих.
Рентабельність (benefit - cost ratio), або індекс прибутковості (profita- bility index) інвестиційного проекту, являє собою відношення наведених доходів до наведених на ту ж дату інвестиційних витрат.
Використовуючи ті ж позначення, що і в формулі (1 *), отримаємо формулу рентабельності (R) у вигляді:
, (6)
Як видно з цієї формули, в ній порівнюються дві частини приведеного чистого доходу - дохідна та інвестиційна. Якщо при деякій нормі дисконтування d * рентабельність проекту дорівнює одиниці, це означає, що наведені доходи дорівнюють інвестиційним витратам і чистий приведений дохід дорівнює нулю.
Отже, d * є внутрішньою нормою прибутковості проекту. При нормі дисконтування, меншою IRR, рентабельність більше 1. Таким чином, перевищення над одиницею рентабельності проекту означає певну його додаткову прибутковість при даній ставці відсотка. Випадок, коли рентабельність проекту менше одиниці, означає його неефективність при даній ставці відсотка.
Всі розглянуті показатели інвестиційного проекту тісно пов'язані между собою. Це можна пояснити тим, що всі вони будуються на основі дисконтування потоку платежів. Тому часто інвестиційний проект, кращий по одному, поки буде також кращим і за іншими показниками.
Разом з тим це не завжди так, оскільки передумови і особливості розрахунку кожного показника розрізняються.
Як приклад розглянемо відповідність між чистим приведеним доходом і рентабельністю. Використовуючи формули (1 *) і (6), можна записати вираз для рентабельності в наступному вигляді:
, (6 *) де 
- дисконтована сума інвестицій.
З цієї формули видно, що великі значення рентабельності можна отримати і при менших значеннях NPV, якщо інвестиції зменшуються в більшій мірі, ніж чистий приведений дохід. Через розбіжності в оцінці інвестиційного проекту, які можуть спостерігатися при використанні різних показників ефективності, виникає питання про перевагу тих чи інших вимірників ефективності. Проведений в 1983 р опитування 103 найбільших нафтових і газових компаній США показав, що 98% фірм застосовували в якості основного або додаткового принаймні один з формальних показників ефективності, а багато - кілька. У таблиці наведено дані про частоту застосування різних показників ефективності інвестицій.
показник ефективності
Тип застосування
основний вимірювач
допоміжний
Внутрішня норма прибутковості
69
14
Чистий приведений дохід
32
39
інші показники
12
21
Як випливає з таблиці, найбільш часто використовуваним показником ефективності інвестицій є внутрішня норма прибутковості, а другим по частоті застосування - чистий приведений дохід. Всі інші показники ефективності інвестицій використовуються значно рідше. Слід при цьому зазначити, що обидва зазначених вище показника доцільно застосовувати одночасно, так як внутрішню норму прибутковості можна розглядати як якісний показник, що характеризує прибутковість одиниці вкладеного капіталу, а чистий приведений дохід є абсолютним показником, що відображає масштаби інвестиційного проекту і одержуваного доходу. Крім формалізованих критеріїв оцінки ефективності при прийнятті рішення про доцільність фінансування інвестиційного проекту враховуються різні обмеження і неформальні критерії. В якості обмежень можуть виступати граничний термін окупності, вимоги з охорони навколишнього середовища, безпеки персоналу та ін. Неформального критеріями можуть виступати: проникнення на перспективний ринок збуту продукції, витіснення з ринку конкуруючих компаній, політичні мотиви і т.п.
3. Чистий потік платежів (cash flow)
З вищесказаного випливає, що базою для розрахунку всіх показників ефективності інвестиційних проектів є обчислення чистого потоку платежів. Як уже зазначалося, чистий потік платежів визначається як різниця поточних доходів і витрат пов'язаних з реалізацією інвестиційного проекту і вимірюваних кількістю грошових одиниць в одиницю часу (руб / день; млн.руб / рік; USD / рік і т.д.).
З фінансової точки зору потоки поточних доходів і витрат, а також чистий потік платежів повністю характеризують інвестиційний проект. Тому обчислення цієї характеристики інвестиційного проекту вкрай важливо. У цій частині представлені основні формули для розрахунку чистого потоку платежів.
Чистий потік платежів Pt в тимчасовому інтервалі t (рік) дорівнює
Pt = ЧПt + Аt + ФІt - KVt - ПОКt, (7)
де t = 0, 1, 2, ..., T; ЧПt - чистий прибуток; Аt - амортизаційні відрахування; ФІt - фінансові витрати (відсоток за кредит); KVt - капітальні вкладення.
Розглянемо в загальному вигляді складові Pt: ЧПt = Дt - ІПt - Нt, (8)
де Дt - загальний обсяг продажів t-го року (за вирахуванням ПДВ); ІПt - витрати виробництва в t-му році; Нt - податок не оподатковуваний прибуток а t-му році.
Дt = ДВt + ДЕt, (9)
де ДВt - дохід від продажів на внутрішньому ринку в t-му році; ДЕt - дохід від продажів на експорт в t-му році.
Всі доходи визначаються за вирахуванням ПДВ.
ДВt = 
ЦВjt · Q ДЕt = 
ЦЕjt · Qj · gt, (11)
Якщо Вас цікавить оцінка інвестиційного проекту і визначення його ефективності, Ви можете звернутися до нам, використовуючи контактну інформацію . Телефонуйте, Допоможемо!